1月30日至2月6日，每晚八点，创金合信基金2023“不一样的新年投资策略会”，以全网直播的方式在线举行，本次策略会分为8个专场，包括宏观、权益主题、权益行业、固收、港股及海外、指数量化、资产配置和财富管理。创金合信基金投研团队联袂四大券商首席、多位财经KOL(关键意见领袖)与投资者代表一起，回顾2022年市场，展望2023年宏观经济形势，挖掘投资机会。

在1月31日晚8点到9点举行的权益主题专场，创金合信新能源汽车基金经理曹春林、创金合信数字经济基金经理王浩冰、创金合信专精特新基金经理王先伟、创金合信ESG责任投资基金经理王鑫、创金合信港股互联网3个月持有期基金经理胡尧盛和创金合信基金行业投资研究部执行总监王妍一起，回顾2022年的A股市场、港股市场，讨论2023年投资和消费哪个更重要，并展望投资机会。互动环节，五位基金经理回答了财经KOL与投资者代表的相关问题。会议由王妍主持。

2022年关键词：估值压缩、变化、逆向投资、行业轮动

王妍：请回顾一下2022年A股市场。

曹春林：在内外交困的情况下，2022年的A股估值被明显压缩。总体看，2022年表现较好的品种，主要是受乌克兰危机正面影响的能源，如煤炭、石油、石化等大宗商品，其他股票整体估值被大幅压缩。

回顾2022年，外部环境不太友好，乌克兰危机等因素叠加，全球的能源，粮食、大宗商品等价格飙升，全球主要经济体通胀非常高，美联储也采取了比较罕见的加息政策，实体经济、全球汇率出现了较大幅度的波动。内部看，因为疫情影响和房地产市场大幅下行，大家对经济的预期、对未来经济的信心都不是很足。

从估值的角度看，2020年疫情爆发后，全球开启了史无前例的放水，推升了全球股市包括中国股市的估值。而在过去的2021-2022年，中国股市处在高估值往回拉的过程。整体看，只有基本面非常超预期的股票，其股价在2022年才能够实现有所上涨;大部分的股票，即使业绩有所增长，但还是顶不住估值压缩的压力;而业绩不是特别好的品种，跌幅则比较大。经过2021年和2022年连续两年的估值调整后，当前A股市场估值已回到一个比较正常，甚至可以说是合理偏低的位置，因而2023年的机会可能会更多。

王妍：请回顾一下2022年港股市场。

胡尧盛：2022年港股市场跌了大半年，让人刻骨铭心，记忆深刻。港股市场比较特殊，基本面与国内经济紧密相关，可以说基本面看国内，但是流动性更多地看海外市场，海外资金的波动，特别是美联储货币政策，是港股市场流动性主要的锚。

从国内基本面角度看，疫情对于中国经济的影响，一方面导致不少中观和微观主体的基本面变得不那么好;另一方面，全球的投资者对于中国经济未来前景的信心发生了动摇，使得香港市场在全球市场的配置中处于不利的地位。再叠加美联储开启加息周期，收紧流动性，资金有所回流。所以，港股市场无论在基本面的层面，还是在流动性的层面都受到了一个非常大的压制，2022年的9月份和10月份出现了一波无差别的下跌，进入11月，疫情防控政策逐步优化，成为全球资金交易的一个主题;同时美联储的加息出现拐点，香港市场开始进入了一个非常强劲的反弹。

总体看，2022年港股市场表现得非常惨烈，但是从现在开始，之前压制港股表现的很多负面的因素，在2023年大概率会成为一个比较好的正面因素，所以我对2023年港股市场的表现相对乐观。

王妍：请用一个词来总结2022年，并分析一下背后的原因。

王浩冰：如果用一个词来形容2022年，我可能会选择变化。2022年是一个宏观大年，国内外都出现了无法预期，但是对宏观、中观影响巨大且深远的一些变化，比如乌克兰危机对全球流动性、大宗商品价格等带来很大的影响。

全年A股市场波动较大，市场的趋势并不是特别明显，因而投资应对和对资产定价的理解变得更加重要，因此2022年是变化的一年，也是对风险控制和投资应对要求更高的一年。

王妍：2022年沪深300指数下跌了21.63%，振幅达到29.66%，对很多投资者来说投资体验确实不太友好，对基金经理的投资运作也提出了不小的挑战，请两位基金经理谈一下2022年的投资感悟?

王先伟：2022年权益市场的投资体验确实比较差。内部和外部都遇到了一些完全无法预期的非经济性的因素，而且这些因素的演绎也远远超过常规经济分析的框架，比如乌克兰危机的持续性，以及它对国际政治格局的影响，对大宗商品的影响，对各国的货币政策、汇率的影响，这些都是远超我们过去常识性的认知，所以带来了整个市场非常大的估值压缩。

投资的过程中，我们确实也寻找到了一些业绩增长非常不错的、能够逆势成长的上市公司，但是即便是这些基本面比较好的公司，估值压缩也非常大。对于这类结构性投资机会，市场对其基本面的定价和估值未处在一个正常的轨道，这是我对2022年的总体投资感悟。

王鑫：从宏观维度来看，2022年市场投资机会大致分为四个方向，一是以煤炭为代表的通胀方向;二是以基建、房地产为代表的稳增长方向;三是以消费、社服为代表的疫后复苏方向;四是以新能源、半导体为代表的高景气方向。

但是从全年维度看，这四个方向多多少少出现过一些波折，这一点和过去几年有很大不同。过去几年某一个方向的投资机会往往贯穿全年，最多是内部出现一些结构性的变化，但是2022年每个方向阶段性出现比较大的转折，这就给基金经理在行业配置时产生了比较大的压力。

通常基金经理都会以中长期维度去选择行业配置，一方面这跟基金经理中长期的投资理念比较匹配;另外，从过往的经验看，基于宏观的变化，频繁做行业轮动，确实会对投资效果产生比较差的影响。

总的来看，2022年确实是一个非常特殊的一年，某种程度属于逆向投资做行业轮动发挥得比较淋漓尽致的一年，这点与过去几年有很大的差异。

消费和投资互相促进、互相影响

王妍：2022年12月召开的中央经济工作会议，提出着力扩大内需。请问各位基金经理，消费和投资，哪个会成为2023年的发力点?

曹春林：如果没有投资，不能增加更多的就业机会，居民的收入水平没有提高，消费可能起不来。如果一定要从消费和投资中选一个，我更偏向选消费，但同时投资也不能缺失。

中央工作会议提出，要把恢复和扩大消费摆在优先位置。增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景。多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。在2023年的投资中，我比较关注促消费相关政策，宏观经济运行情况以及产业亮点。

王浩冰：投资和消费并不割裂，或者说互相促进、互相影响，所以投资和消费同等重要。

2023年整个经济底部向上的趋势是相对明确的，但是节奏可能有一定的不确定性，所以需要政府出台一些稳增长政策。一方面，中央财政需要保持一定的投资力度;另一方面，需要出台政策鼓励、促进投资和消费，比如一些直接促进消费的政策;比如在地产、互联网行业，国家已经出台了一些正向的政策，可能会带动地产消费、互联网消费，包括线下消费;比如一些贴息贷款政策可能会直接促进制造业的投资。所以，我觉得2023年投资和消费可能会是一个互相促进、彼此拉动的过程。

王鑫：中央经济工作会议指出，2023年的政府工作重点是稳经济、扩大内需、大力提振市场信心。这个提法相较于头几年有所不同，意味着政策天平可能会出现一些偏移。过去几年，政策上侧重于经济改革，更多是扶持新兴产业，传统产业做供给侧优化，为经济转型发展腾笼换鸟。但在经历了3年疫情后，2023年仅依赖新兴产业的增量贡献，可能很难实现稳定经济和提振市场信心的目标，大概率需要新老并举。这意味着政策上的施展空间会加大，大多数行业2023年有望迎来宽松的发展环境。从投资上看，过去几年市场的投资机会主要来自于跟经济总量相关性较弱的新兴产业，而2023年，跟经济总量相关性更强的领域，应该值得资本市场更多的重视和关注。

王先伟：我也认为投资和消费互相促进，消费是经济发展的结果。整体看，我觉得2023年大概率是投资先行，后消费复苏。从当前政策倾向看，在地产、汽车、消费电子等领域出台相关政策，希望能更快激发企业端的信心，让企业更有信心扩大产能，投入更多的研发，这对投资也会有一个拉动。反过来，投资拉动后又会对消费产生明显的促进，因为消费不仅取决于我们有多少可支配收入，更多还在于消费者对于未来经济增长以及个人收入、工作机会的美好预期，有了这样一些预期之后，消费复苏会进入比较顺畅的环节。

胡尧盛：投资与消费都很重要，因为它们都是GDP的构成部分，当然消费在GDP中的比重更高一些。

我重点谈消费。过去几年疫情对于居民的收入和信心影响还是比较大的，2023年随着疫情防控政策调整，经济向上的趋势基本确定，市场就此已达成非常强的共识，只是对弱复苏或强复苏有一定的分歧。

此外，2022年整个居民的超额储蓄超过6万亿，超额储蓄一部分来自于居民对未来不确定性的预防性储蓄，还有一部分来自于消费的节约。既然2023年整个经济环境的大方向是向上的，那么过去几年超额储蓄当中属于消费节约的部分，可能在今年会有一定程度的释放，所以即使不考虑经济是强复苏还是弱复苏，在2022年低基数背景下，我对今年的消费较为乐观。如果接下来中国经济步入一个复苏的正轨，甚至进入一个比较强的经济周期，那么消费行业未来的增长中枢，包括估值中枢，有望持续提升。

上图为创金合信基金2023策略会权益主题专场现场。

互动环节：2023年A股风格相对均衡 价值、成长都有机会

问：您觉得2023年A股的风格会偏大盘、中盘还是小盘?您在2023年的投资策略会较之前有调整吗?

王浩冰：首先投资策略底层的框架是不会改变的，我们的投资策略并不是只专注于小盘、中盘或者大盘，阶段性的风险暴露更多基于市场的变化，对风险收益比进行判断，暴露在我们认为应该暴露的方向上。

对于大盘、中盘还是小盘风格的选择，我会倾向于认为在2021年初极端(大盘非常高估和小盘非常低估)的行情下，经过了两年的估值收敛后，现在整个的风险收益比可能到了一个相对比较均衡的状态，所以2023年的投资，可能整体会向均衡配置的角度去做一定的转变。

2023年我主要关注两个大的方向，一是跟随经济复苏和经济总量相关的方向;二是独立成长性的方向。对于这两个方向，我会淡化大盘或者小盘的风格特征，更多地看相关公司未来一年会否有稳健的净资产收益率。因为今年经济向上的趋势是相对明确的，但是节奏可能有一定的不确定性，所以我们在选择标的的时候，会以一年以上的维度去找这样的确定性，基于相对保守的假设，进行相关的收益判断。

对于与经济复苏相关性高的股票，我们预期经济会是弱复苏而非强复苏;对于成长股，我们可能会假设它的估值一年后并不会上升，甚至会略微有所下降，如果在这样的前提条件下，还有稳健的净资产收益率，不管是大盘还是小盘、不管是顺周期还是成长股，都值得我们关注。

问：新能源汽车行业增速从2022年开始下滑，对于2023年新能源汽车的分化行情，您是怎么看的?上中下游，您比较看好哪个领域?

曹春林：新能源汽车行业快速地增长了好几年，无论是增长速度还是持续性，在过往的行业中相对是比较罕见的。但任何一个新兴的行业在经历快速增长后，增速会慢慢降下来，这是一个规律。

展望2023年，新能源汽车行业增速会比过去2年有所下降，但这并不代表行业没有发展的机会，相对而言，它还是处于一个较为快速增长的过程，预计依然是所有行业中增长最快的几个行业之一。从这个维度来讲，我觉得新能源汽车行业还有机会。但是我们也要看到一个问题，新能源汽车属于制造业，制造业有它自身的规律，在经历了快速增长之后，剩下的真正具有投资价值的股票不会特别多。

从2022年起，我一直在讲新能源汽车行业会出现分化，2023年也是一样，行业下游的车企之间的竞争会很激烈，确实我们看到全球的新能源汽车已经跑出了1-2个领先者，领先者具备一定的投资价值。中游，大家担心产能快速扩张，未来无法消化，但我认为实际能扩出多少产能尚不确定。此外，新能源汽车行业的一个好处是产品的同质性不那么强，产品技术、规模、成本具有比较大的差异性，因而优胜劣汰的情形较为突出，后面的企业快速被淘汰，龙头公司具备较好的投资价值。举例来说，过去动力电池行业增长很快，但实际上挣钱的就那么一两家，竞争很激烈，所以我觉得不要过分担心行业的格局变差了，总体看行业竞争格局还可以，只是说再也不会出现像2021年板块相关股票普涨的行情了。

2023年的新能源汽车领域，我看好竞争格局比较好，产品、成本有比较优势的龙头股票，因为这些股票未来的业绩增速、长期竞争力还是比较好的。

我还想强调一点，大家都知道中国的企业很卷，卷的第一个结果是很多公司已经被淘汰，卷的第二个结果是中国企业在国外没有竞争对手了，也就是说一个中国的龙头公司，也可能是世界的龙头，比如中国动力电池的全球市占率在持续提升，2022年中国动力电池的全球市占率提升了7-8个点。放在全球的维度看，中国的新能源汽车每个环节竞争力都很强，2022年新能源汽车整车的出口增速很快，中国很多的新能源汽车产品在海外都很受欢迎，所以一些企业的估值有往上拓展的空间，前提是我们要仔细挖掘真正具有核心竞争力，未来市占率还在不断提升的企业。

问：请问曹总，近几年您对新能源赛道的关注度比较高，2023年您会考虑在投资中加入其他的行业吗?2023年您还看好哪些行业?

曹春林：我管理的创金合信新能源汽车股票基金，这个产品由于合同约束，只能买新能源汽车相关的标的，在新能源汽车行业，我看好电池、智能化环节等。

我管理的其他产品，肯定会投除新能源汽车以外的行业，理由很简单，因为每一个制造业最后能剩下的真正具有投资价值的不会特别多，新能源汽车行业也不例外。而公募产品通常至少要投资10到20个以上的公司。

此外，我喜欢在每个行业中精选有比较强阿尔法的龙头企业，增长是投资的一个最核心要素，我看好的股票要有持续的业绩增长。对于公司的业绩增长，我认为主要有两个来源，第一个来自于行业快速发展带来的增长。第二个来自于公司本身的竞争力。当行业增速下降的时候，如果公司的增速远高于行业增速，即在行业里面跑出了非常强的阿尔法，未来增长持续性也更强，这样的企业更有投资价值。但需要具备一个前提条件，即行业的贝塔不能为负。因为再好的公司，在行业下行的阶段，也很难实现好的增长，所以要在好的行业或更平稳的行业中去选更好的股票。

从这两个维度出发，除了新能源汽车之外，肯定还有很多其他行业值得关注。我们会在相对更广一点的行业中挑选最优秀的公司，以及那些受益于未来社会经济发展长期趋势的公司。

投资要看未来经济的发展趋势是什么，跟大家分享一点我的看法，中国的经济在过去几年发生了很大的变化，从前我们说人口红利和全球化红利，现在看中国的人口红利已经结束，甚至人口已经变成一个负面的因素，2022年中国人口负增长。但是，人口受教育程度在提高，伴随着中国产业升级的大趋势，预计未来中高端制造业会越来越好，所以未来的投资，可以从制造业升级和消费升级去找机会，像新能源、高端制造业、医药等。

问：消费复苏是2023年确定性比较高的一个事情，对于可选消费和必选消费，您比较看好哪一个?白酒2023年会有行情吗?

胡尧盛：疫情三年对消费的冲击非常大，随着疫情政策调整，未来消费复苏较为确定。至于可选消费还是必选消费，我觉得可以参考国外的修复路径。

除了美国之外，大部分国家的疫后复苏暂未回到疫情前的水平。以美国星巴克为例，卖方研报数据显示已经恢复到疫情前120%的水平，但是从构成看，5%是量的贡献，剩下15%是价格的贡献。如果国内的消费或者经济恢复到疫情前的水平，那么价格的贡献可能会是一个较为重要的因素，最终会体现为一定程度的通胀。而通胀通常利好价格比较刚性，可以提价的、竞争格局比较好的行业和公司。通胀受益品种会是今年我重点关注的方向，比如白酒、调味品、啤酒、酒店等，符合主要靠价格驱动恢复的逻辑。

从这个角度看，我觉得白酒是非常值得期待的一个子板块。过去三年白酒的行情不是特别的好，但从产业的角度看，即使在过去疫情比较严重的时候，白酒行业的产业升级，行业集中度的提升等长期趋势一直在持续，只是速度有所变慢。从价格带的扩容，不管是高端也好还是次高端也好，包括区域的扩张，亮点都非常大。白酒本身具备较强的贝塔属性，叠加今年经济向好的背景，白酒行业大概率是能够跑出相对市场的超额收益。需要提醒的是，可能预期跟现实之间，我们需要去做一些阶段性的操作，并不是买入并持有就可以赚到钱，中间一些结构性的节奏可能需要把握。

整体看，今年我更倾向于价格比较偏刚性，能够具备很强提价能力的消费品，白酒是最关注、最看好的一个方向。

问：2022年全年来看，“价值”交出略好成绩单，“成长”整体略逊色一点。再往前，2021年是成长风格占优。站在当前，您怎么看价值和成长之争?

王先伟：我觉得价值和成长在2023年都有机会，而且从目前的交易热度、历史估值分位数水平看，2023年的风格应该是比较均衡的，可能不会出现价值特别低估、成长特别高估的情况。

2023年宏观经济会有一个比较明显的复苏预期，而通常定义的价值股大部分都代表着与宏观经济相关度比较高的贝塔型资产，如果宏观经济能明显复苏，价值股大概率会有不错的机会。但2023年的经济复苏与过往几轮周期有些不同，体现在当前的经济结构、人口结构、所处的经济发展阶段不同，人口红利已经过去，地产周期和城镇化也进入了相对末期的阶段，所以经济复苏的强度可能没有那么强，尽管价值股可能会有比较明显的机会，但是如果我们要追求更高的收益，就需要寻找成长股的结构性机会。

对于成长股，我认为投资机会主要聚焦在产业政策支持的自主可控类硬科技行业，尤其是专精特新企业上，重点关注和精选以国产替代和产业升级为主驱动成长逻辑的半导体、医药、新能源、军工、新材料，以及内需导向的国内新消费等领域。2023年或将是战略新兴产业的政策大年，新型举国体制的落地执行是科技自立、解决卡脖子问题的关键。在解决科技制造业核心的上游材料和零部件、专用设备卡脖子问题方面，专精特新小巨人是民营企业的核心力量，新一届政府对科技自强自立的相关支持政策也会加快这些专精特新企业的发展。

概括说，2023年价值和成长都有机会，如果我们希望追求更高收益，还是要在成长股中寻找一些弹性更好的行业和个股。此外，考虑到2023年市场更多是结构性的机会，选对方向和个股很重要，市场也会非常看重业绩匹配度和中短期成长逻辑，因此需要优中选优。

问：对于2023年的投资，您觉得风险点会有哪些?

王鑫：目前宏观层面，市场处于风险出清的阶段，影响2022年市场的海外通胀、国内疫情、地产违约、互联网监管、医药集采等宏观和产业制约因素都接近出清，当然确实存在某些尾部风险出现反复的可能性，但是可能总体对市场的影响在减弱。

我们现在能够看到的尾部风险主要有三个，一个是疫情反复;二是地域冲突升级;三是海外的经济衰退。对于疫情因素，参考国外，虽然病毒变异确实会导致疫情反复，但总体上对经济活动的影响在减弱;对于地域冲突，目前经济逆全球化的趋势已经形成，因此即使出现局部的地域关系紧张，总体上对市场预期的扰动可能也不会像之前那么强;对于全球经济衰退，会对某些与全球需求相关性比较强的行业产生比较大的影响，但是相关影响或多或少地反映在市场中，相关公司的股价已经历了大幅回调。目前市场更多的是在等待拐点的发生。

总体来看，结合目前国内的政策和当前的估值水平，我觉得A股市场具备比较强的安全边际，可以抵御尾部风险的发生，2023年机会大于风险。

问：经济复苏的过程中，顺周期价值股困境反转逻辑下的行业投资机会该不该抓，比如消费、地产、金融?

胡尧盛：消费、地产与金融都是宏观属性非常强的行业，在经济复苏的背景下，这些行业的贝塔属性是会被放大的。从2022年的12月份以来，地产、消费和金融走势强劲。过去几年，地产行业在基本面和政策面都受到了非常大的压力，在销售面积大幅下滑的背景下，近期无论是供给端的政策，还是需求端的政策，不断出台，从这个角度上来说，地产行业的困境反转的逻辑会更浓一些，今年的地产行业投资价值好于去年是一个较为确定的事件。

而当地产行业的风险释放得比较充分时，金融行业的风险同样会释放得比较充分，所以金融行业向上的趋势也相对明确。从宏观配置的角度看，顺周期板块是2023年需要配置的一个方向，只不过需要考虑配置节奏问题。

消费是贝塔属性非常强的板块，因此比较看好具备价格刚性，具备提价能力的一些子行业和公司，其中的长期投资逻辑与产业的发展趋势没有发生变化。

因此，在今年的宏观背景下，消费、地产和金融等的配置价值比去年提高不少。

问：对于2023年的科创板，您如何看?

王先伟：从科技股的分布来看，主力在科创板，但创业板、北交所也有，还包括工信部的专精特新企业名单。中国的产业升级以及新兴的科技资产集中在这些板块上。

对于这些板块，未来有望看到比较密集的支持政策出台，以解决科技供应链卡脖子的问题，以及一些优势产业提升国际市场的占有率。经过去年的调整，目前估值处于比较合理的位置，且去年有很多公司的产品研发进度、新品的竞争力有非常显著的提升，但是在去年整体比较压抑的环境下，市场并未给予其合理的估值和关注。

在2023年复苏的宏观经济环境背景下，我认为以专精特新为代表的科创类资产会有一个更快的增长，看好其基本面的表现。

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